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公司披露2023 年一季报：23Q1 实现营收8.96 亿，同比-10.87%，归母净利1.74 亿元，同比+8.19%，扣非后归母净利1.71 亿元，同比+51.55%。Q1 销售毛利率37.18%，同比+0.62pct；销售净利率为19.72%，同比+7.89pct。

收入下滑符合预期，毛利率改善受益原材料降价，销售费用率提高是影响当期利润的主因之一：23Q1 收入下降主因1 月疫情影响，以及22Q4 适度促销活动，我们预计零售同比承压更多。23Q1 综合毛利率37.18%，同比+0.62pct，受益原材料降价。期间费用率为22.69%，同比+2.91pct，其中销售费用率13.83%，同比+2.52pct，增长较为明显，主因年初加大销售推广力度、同时收入下降费用摊薄减少。管理费用率7.14%，同比+0.94pct，财务费用-1.87%，同比-1.03pct。同时，23Q1 所得税率为10.51%，同比-6.28pct，主因投资收益大幅增加，还原后当期所得税率同比提高。

经营性现金流支出同比增加，预计和并表捷流后加快发展有关：23Q1 收现比1.21（2019-2021 年分别1.26、1.19、1.09），在收入同比下滑近11%的情况下、销售商品、提供劳务收到的现金同比基本持平。经营活动产生的现金流量净额-1.42 亿，主因购买商品、接受劳务支付的现金同比增加0.74 亿，支付其他与经营活动有关的现金同比增加0.44 亿，我们预计原材料价格下降、适度补库带来支出增加，例如预付款项期末2.49 亿，上年同期1.05 亿。23Q1 应收账款4.20 亿，去年同期3.85 亿，预计主因捷流贡献工程业务增长所致。期末货币资金29.08 亿，上年同期20.80 亿。公司继续保持无长债，财务费用为负，短期借款为0.19 亿元，主要系收到的由客户开具的供应链融资工具作为质押向银行取得借款所致，整体报表继续保持高质量。

基地扩大投入等其他关注点：①23Q1 在建工程期末数较期初增加 51.51%，主因上海、天津等工业园建设投入增加。②3 月28 日收购合信方园65%股权（曾为捷流中国的总经销），有利于强化国内排水业务。

投资建议：我们看好①公司消费属性平滑周期影响，持续保持高质量盈利，二手房+刚需逻辑兼具，受益面大，②以“水”为核心，同心圆扩品类加速、业绩贡献加速，③远眺国际，市场空间打开。我们预计2023-2025 年公司归母净利润15.5、17.6 和18.8 亿元，4 月27 日股价对应动态PE 分别为23X、20X和19X。维持“推荐”评级。

风险提示：宏观经济下行风险；原材料价格波动的风险；疫情的负面影响。