摘要

通缩其实就是资产负债表衰退的外在表现。通缩了，怎么办？海外一般路径是：扩大财政赤字、增加对微观主体重点是居民部门转移支付、降息、央行扩张资产负债表等。

市场期待是财政领域扩大赤字，在货币领域降息扩表。一方面可以加大对居民部门转移支付，另一方面可以配合降低居民存量房贷利率。

(资料图片仅供参考)

但我们看到去年中央经济工作会议后，政策领域主要发力的宏观表现是信贷持续多增，而且是量增价降的多增。

财政赤字3%，专项债新增规模3.8 万亿，总体中规中矩，货币政策虽有降准，但是节奏和力度低于市场预期，政策更多倾注在企业和生产投资端，对于居民和消费，力度相对偏弱。

在内外约束下，政策诉求似乎是通过低成本信贷来稳住企业资产负债表，从而稳定就业，有了就业，居民就有收入，进而带动消费，修复资产负债表，最后再回到企业。

高质量发展落脚于企业和供给。市场困惑在于：逆全球化的背景下，是否会进一步创造低效产能和空转虚耗。

但是从政策逻辑估计，我们可能需要接受这个结果，即信贷多增是政策较为容易选择的方向。

经济修复并不是单纯信贷投放就可以解决，但是信贷社融多增，至少可以稳定风险不扩散，如果信贷社融再度回落，经济压力和防风险的压力都会更进一步上升。

所以我们对于今年的宏观判断就是：强信贷、弱修复。

应对通缩，难道不应该降息吗？

降息不能完全排除，但至少短期内，可能还不是政策选项。

风险提示：市场政策判断发生失误，经济通胀表现超预期等